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內房債是「房間中的大象」

2019/9/8 — 21:55

人民幣(資料圖片)

人民幣(資料圖片)

如無意外,香港經濟第三季便會步入衰退,而中國在貿易戰的困擾下,雖然 GDP 估計仍有 6% 增長率,但實體經濟呈下行壓力,即使是互聯網巨企、車企等,也出現裁員現象。剛過去的周五,人民銀行宣佈於 9 月 16 日下調金融機構存款準備金率 0.5 個百分點,此次降準釋放長期資金約 9,000 億元,投機者當然視之為短炒誘因,但此舉亦反映中國實體經濟增長不前,而人民幣跌穿 7 比 1 這個死守多時的關口後,又恐引發輸入式通脹,最近中國大陸豬肉價格急升便是貿易戰與貨幣戰合流的結果。

雖然無人能夠預視金融危機何時出現,但每次金融危機中,最快死掉的一定是負債過重的公司。在中國,負債過高的公司一定非內房企業莫屬,《新浪財經》九月的一篇報道便指出:「52 家房企有息负债合计超5萬億,39 家負债率超 75%。」

新浪財經:52 家房企有息負債合計超5萬億

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內房股債務高到離譜,可以說是西諺所言的 「Elephant in the room」,大象咁大隻,只是大家選擇視而不見,過去十年,香港融資市場蓬勃,十多年前當人民幣展開升值潮時,市場人士開始為內房企業發行高息美元債,如意算盤是賺人仔,還美金,人仔升值,以美元計價的本金相對縮水,美金債高息又何妨。

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這種模式直接為內房規模不斷膨脹注入源源不絕的動力,眼下人民幣掉頭貶值,加上香港金融中心的地位朝不保夕,惠譽率先下調香港的信貸評級,由「AA+」調低至「AA」,評級展望由「穩定」降至「負面」,預示未來仍可能會降級,一般來說,主權評級下降,企業發債成本會有所上升,對於債務普遍超過 75% 的內房企業來說,影響照計會比港資企業大,連登巴打的「攬炒」策略,可能會在內房債務融資市場收割到勝利的果實。

內房爆煲論,其實是第N次狼來了的故事,本人也是長期看淡,長期看錯。但對照東亞銀行剛公布的中期業績,內房銷售確是唔多對路。

東亞銀行(0023)公布中期業績,上半年可歸屬於股東溢利按年大跌 74.9% 至 10 億元,主要受累中國內地的貸款減值大幅增加。其中內地業務半年蝕逾39億元,上半年減值損失急增 16.89 倍至 50.6 億元!注意,公告講明,減值主要歸因於「今年上半年內地非一線城市商業地產市場環境惡化,4 項面值總值約為62億元於內地早年批出的貸款資產出現信貸級別下調」。

東亞銀行中期業績

講到內房股負債王,一向非恒大地產莫屬。內房公布業績後,彭博社統計數據,計及所有短期及長期債務,恒大現有債務規模達 1137 億美元,(約 8,868.6 億港元),穩踞內地非金融企業負債金額之冠。除有 530 億美元將於未來 10 個月到期外,約 75% 債務將在未來兩年到期。撇除金融類企業,目前負債金額排名前十的內地企業中,發展商尚有中國海外(0688)母公司中國建築、碧桂園(2007)及融創(1918)等。

彭博社指出,恒大上半年債務急增,主要因為在國家主席習近平表明「住房不炒」後,內地大力壓制房地產行業,令恒大銷售下滑,並收緊發展商融資渠道。當然,內地主要收緊新債發行,現有債務再融資未必受影響,而恒大的網上護旗手亦十分多,不少論者認為只要公司加大銷售力度,加快資金回籠,停止買地,抓緊融資時機,資金自然不成問題。

恒大債務急升至8869億

對多年來在樓市高歌猛進的地產商人來說,即使是座落在偏遠三、四線城市的文旅項目,這個世界也沒有賣不去的樓。至於栽在內地非一線城市地產市場的東亞銀行,應該只能怪自己老襯。

美國為維持世界第一強國的地位,歷史上多次利用貿易戰及金融手段令挑戰其霸權的國家陷入經濟危機,八十年代日本在廣場協議後,日圓大幅升值,及後進入「失落的二十年」,經濟增長停滯不前,樓市泡沫爆破。中國樓市的泡沫肯定夠晒大,例如恒大2019年的銷售目標便高達 6,000 億人民幣,當美國、日本、香港都試過房地產泡沫爆破,觸發經濟陷入連鎖危機時,大量負債逾 100% 的內房市場,又是否逃得過這個命運呢?

近日人民幣貶值勢頭甚快,好彩借美元債的企業,從來都是靠再融資,新債還舊債來續命,若是要賺人民幣還美金借貸本金,就真是蝕匯價都蝕死,但諗諗下,借貸幾千億,單是還息都還死。負債高達 100% 或以上的企業,某程度上是資不抵債,當然你可以駁公司投資前景好過 Book value,地皮又有升值潛力,但一級內房的年銷售已達 5,000 億上下的水平,只要市場稍有風吹草動,銷售回籠資金下跌一成,便是 500 億現金流的問題,這個缺口,根本是天文數字。

惠譽雖然是三間國際評級公司中,影響力最低那一間,但香港主權評級下調,只是一個序幕,當標普及穆廸都降低評級時,影響就更加明顯。借貸成本上升,不同企業借貸成本的上升幅度不是按比例的,資產質素較差,負債偏高的公司,可能要面對跳級式的借貸上升幅度,更嚴重的是續不到新債。我輩中人在 97 金融風暴便見過隔日夜拆息升至300厘的惡夢,不過,內地現時有一個優勢,由於人民幣不是自由兌換,外資很難在人民幣匯市上興風作浪,但香港融資窗口如果失靈,這班內房老闆肯定十分頭痛。

最近內房市場便傳出一些企業要求「全員賣房」,即全部員工都要跑數的新聞,有房企要求最遲普通员工每人售出1套房,管理層視職級而定,分别要求售出 2、4、6套,若無法完成將面臨撤裁,去年房企龍頭萬科已在致股東信中高喊「活下去」,可見房地產膨脹到這個地步,資金回籠稍慢便會被債務吞噬。

內房債務就像一隻大象坐在房間中,但房中眾人深信"the deal must go on”。雖然內房債務高企,但多年來分析員投資者都覺得這是中國常態,內房股雖然出現過佳兆業、佳源,新城控股等不同類型的危機,但最後都逢凶化吉,內房債有試過重組,但沒有試過公司執笠清盤,因此高息美元債己成為都市傳說。據知很多財富管理的客戶,都喜歡買高息內房債,貪其隨隨便便都有7-8%,債務高的內房,再發債息率普遍超過十厘!老實說,如果做實業,淨利潤率都是3-4厘,很多有錢人寧願揀印腳收息。

《門徒》劉德華話齋:「有供自然有求,我冇逼佢架!」大家對超高利息,超高負債的內房現像視為常態,至於警號,如人民幣下跌,輸入性通脹,豬肉價格急升,人行降準救經濟,內房逼員工賣樓,香港主權評級下降,融資角色倒退,這些都是幻覺來的,嚇我唔到嘅。

附圖:數據顯示,2018 年底,52 家規模房企的有息負債規模合計超 5 萬億。

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